A cura di Francesca Isgrò, Luigi Nascimbene e Raul Ricozzi
Con sentenza resa nel maggio 2024, il TAR del Lazio aveva rigettato il ricorso proposto dalla società Cedacri S.p.A. avverso il DPCM n. 3878 del 27 luglio 2023 (il “DPCM”) con il quale la Presidenza del Consiglio dei Ministri (“PdC”) aveva esercitato i poteri speciali previsti dalla normativa nazionale “Golden Power” di cui all’art. 2 del d.l. 21/2012, nella forma di condizioni imposte in relazione alla conferma ed estensione di alcuni pegni a garanzia delle obbligazioni di pagamento derivanti dall’emissione di prestito obbligazionario a tasso variabile per un ammontare non superiore a 350 milioni di euro.
L’analisi di tale pronuncia, anche alla luce di ulteriore casistica rilevante e della dottrina espressesi sul tema all’indomani della sua adozione, offre un punto di osservazione privilegiato per provare a tracciare un quadro di insieme sull’applicazione della normativa Golden Power, sia in generale che con specifico riferimento al settore finanziario.
Cedacri, società specializzata nella fornitura di soluzioni software e servizi di outsourcing informatico per il mercato bancario, era stata acquisita nel 2021 per il tramite di DGC Bidco Holdings Limited, (DGB) da ION Investment S.à. r.l., società di diritto lussemburghese, il cui soggetto controllante di ultima istanza è un cittadino italiano, entrando quindi a far parte del Gruppo ION. Tale acquisizione era stata notificata in data 29.05.2023 ai sensi della normativa Golden Power e successivamente approvata incondizionatamente dalla PdC.
In data 8.05.2023, il Consiglio di Amministrazione di Cedacri aveva infatti approvato l’emissione di un prestito obbligazionario senior secured a tasso variabile per un ammontare non superiore a euro 350.000.000, nonché l’estensione – a garanzia del prestito – di pegni già in precedenza vagliati dalla PdC (e da essa approvati senza l’imposizione di condizioni), ossia:
- un pegno –con riserva del diritto di voto in capo a Cedacri– su tutte le azioni della società detenute da DGB,
- un pegno su alcuni conti correnti di Cedacri, nonché
- un pegno sugli eventuali crediti di DGB nei confronti di Cedacri.
In data 29.05.2023, Cedacri notificava in via prudenziale alla PdC quanto supra indicato. Ad esito dell’istruttoria, la PdC adottava il DPCM, imponendo, inter alia, la seguente prescrizione:
- “utilizzare il prestito obbligazionario garantito dall’estensione dei pegni sulle azioni e sui conti correnti di Cedacri allo scopo di effettuare gli investimenti previsti dal piano industriale di Cedacri, nonché per gli ulteriori eventuali investimenti necessari per garantire la continuità, lo sviluppo e il rafforzamento degli attivi strategici detenuti”;
- inviare con cadenza trimestrale, all’Amministrazione competente per il monitoraggio ai sensi dell’articolo 2, relazioni in cui sia data evidenza del rispetto della precedente prescrizione e sia rappresentato lo stato di implementazione del piano industriale di Cedacri s.p.a., nonché l’evoluzione delle principali voci del conto economico e stato patrimoniale.”
Cedacri presentava ricorso davanti al TAR Lazio (Prima Sezione) per l’annullamento integrale del DPCM.
Tanto premesso, la sentenza resa dal TAR Lazio in data 22.05.2024 (risulta pendente appello al CdS N.R.G. 7060/2024) è di particolare interesse sotto molteplici profili per ciò che concerne i criteri di interpretazione e applicazione della normativa Golden Power in generale e per ciò che specificamente riguarda il settore finanziario.
Temi di carattere generale
La sussistenza di un obbligo di notifica preventiva ai sensi della disciplina Golden Power va riferita ad un novero di operazioni talmente ampio da considerarsi sostanzialmente “a numero aperto” e la relativa analisi costituisce questione del tutto separata e diversa dalla sussistenza dei presupposti per l’esercizio dei poteri speciali quali “sussistenza di un pericolo per la sicurezza e l’ordine pubblico, compreso il possibile pregiudizio alla continuità degli approvvigionamenti – i beni e i rapporti di rilevanza strategica per l’interesse nazionale”.
La norma che viene in rilievo è quella contenuta all’art. 2, comma 2-bis, d.l. n. 21/2012, che prevede l’obbligo di notifica preventiva – ai fini dell’apertura del procedimento di verifica volto all’eventuale esercizio dei poteri speciali – di “[q]ualsiasi delibera, atto o operazione, adottato da un’impresa che detiene uno o più degli attivi individuati ai sensi del comma 1, che abbia per effetto modifiche della titolarità, del controllo o della disponibilità degli attivi medesimi o il cambiamento della loro destinazione”.
Sono comprese, a titolo esemplificativo, le delibere dell’assemblea o degli organi di amministrazione aventi ad oggetto la fusione o la scissione della società, il trasferimento all’estero della sede sociale, la modifica dell’oggetto sociale, lo scioglimento della società, la modifica di clausole statutarie eventualmente adottate ai sensi dell’articolo 2351, terzo comma, del codice civile ovvero introdotte ai sensi dell’articolo 3, comma 1, del decreto-legge 31 maggio 1994, n. 332, convertito, con modificazioni, dalla legge 30 luglio 1994, n. 474, come da ultimo modificato dall’articolo 3 del presente decreto, il trasferimento dell’azienda o di rami di essa in cui siano compresi detti attivi o l’assegnazione degli stessi a titolo di garanzia.
Discende da quanto precede un duplice ordine di considerazioni:
1) l’interprete è chiamato a svolgere cautelativamente le dovute considerazioni circa l’applicabilità della normativa in rilievo non solo con riferimento alle ‘tipiche’ fattispecie considerate normalmente ai fini Golden Power, quali acquisizioni societarie o cessione di rami d’ azienda, bensì a qualsiasi operazione, quale appunto la costituzione di una garanzia reale, che riguardi la vita di un’impresa o di un gruppo.
2) Se, per le ragioni anzidette, già l’accertamento dell’obbligo di notifica risulta esercizio complesso, virtualmente impossibile è svolgere, prima che il procedimento si sia concluso, qualsiasi previsione, avente un minimo grado di attendibilità, circa la sussistenza o meno dei presupposti per l’esercizio dei poteri speciali; in quanto valutazione quest’ultima demandata ad un’amministrazione che può avvalersi di un margine di discrezionalità a dir poco ampio.
Si consideri al riguardo che, nel caso di specie, sono state valutate sussistenti le condizioni per l’esercizio dei poteri speciali a prescindere dal fatto che “Cedacri non opererebbe in regime di monopolio, ma in un mercato fortemente concorrenziale”, posto che ad avviso della corte “tale circostanza non elide, di per sé, la possibilità di verificazione del pregiudizio che giustifica l’attivazione dei poteri speciali, comunque potenzialmente sussistente a fronte dell’esistenza di rapporti e contratti in essere con numerosi istituti bancari la cui operatività è assicurata, anche, dall’attività esercitata dalla ricorrente e dalle tecnologie dalla stessa detenute” e, in ultima analisi, a fronte del solo rilievo che la costituzione del pegno avvenisse con riferimento alle azioni di un’impresa con caratteristiche dimensionali superiori alle soglie di fatturato e dipendenti previste dall’art. 8, lett. c) del D.P.C.M. 179/2020, “senza verificare in concreto il carattere strategico dell’attività economica, né la natura “critica” delle tecnologie di Cedacri” (sul punto amplius infra).
Si ha conferma oltre che della notevole ampiezza dell’ambito di applicazione della disciplina Golden Power, anche dell’applicazione della stessa quale strumento di tutela “anticipata” rispetto all’evento traslativo del controllo.
Tra i punti sollevati da Cedacri, è particolarmente rilevante quello in cui si lamentava l’errata applicazione della normativa Golden Power in tema di garanzie su azioni laddove (come nel caso di specie) la titolarità del diritto di voto relativo alle azioni oggetto di garanzia sarebbe esercitabile da un nuovo soggetto, ossia il creditore pignoratizio, solo nell’ipotesi del tutto eventuale di mancato pagamento del debito.
Al riguardo il giudice amministrativo ha rilevato la correttezza di un’impostazione volta ad una siffatta anticipazione della tutela approntata dalla normativa Golden Power alla luce “[del]l’esigenza di monitorare, in ottica preventiva, ogni operazione in grado di incidere sugli attivi individuati come strategici, senza incentrarsi sullo strumento giuridico concretamente utilizzato (piena proprietà o diritto reale di godimento o di garanzia), ma avendo di mira l’effetto concreto della stessa in termini di potenziale incidenza sul controllo della società e dei suoi asset”.
Quanto precede costituisce elemento di valutazione di fondamentale importanza dato che da esso discende la necessità di valutare sempre in modo molto attento (e nel dubbio, conservativo), non solo l’applicabilità o meno della disciplina ad una data operazione/atto societario, bensì anche dell’evento generativo dell’operazione stessa ai fini Golden Power e, dunque, del momento in cui sorge l’obbligo di notifica. La questione è di particolare rilievo con riguardo alle molteplici fattispecie “a formazione progressiva” potenzialmente soggette all’obbligo di notifica; ovvero, a tutte le operazioni che trovino compimento attraverso più passaggi. Si pensi al riguardo alle operazioni infragruppo di riorganizzazione societaria.
Dopodiché, con specifico riguardo alla fattispecie considerata nella vicenda Cedacri, tra i punti che meritano maggiore attenzione vi è sicuramente la circostanza che l’obbligo sia sorto in effetti già con la costituzione della garanzia reale anziché con il mancato adempimento dell’obbligazione (mai verificatosi).
Al riguardo il giudice amministrativo si è espresso rilevando che : “[s]postare a tale successivo momento l’unica esigenza di notifica ai fini del rispetto della disciplina del golden power significherebbe, pertanto, svuotarne di portata pratica il contenuto, poiché l’eventuale escussione, o assegnazione, della garanzia, presuppone che le obbligazioni non siano state adempiute e che, quindi, il creditore possa soddisfarsi sui beni oggetto della garanzia, senza necessità di ulteriori atti dispositivi da parte del debitore, di modo che l’intervento pubblico al momento dell’escussione sarebbe tardivo.” Con ciò, nella sostanza, è stata affermata la correttezza dell’assunto in base al quale la notifica debba avvenire già in coincidenza con la costituzione della garanzia e non invece, come aliunde opinato, nel momento in cui siano integratele condizioni per l’escussione e in anticipazione di quest’ultima (sul punto cfr. amplius infra).
Temi specificamente di interesse ai fini dell’applicazione della normativa Golden Power nell’ambito finanziario
La rilevanza della costituzione di pegno su azioni a garanzia quale operazione rilevante ai fini dell’applicabilità della disciplina Golden Power.
Sul punto il TAR Lazio ha rigettato la censura della ricorrente secondo cui: “la costituzione di garanzie sulle azioni [..] non rientrerebbe tra le operazioni prese di mira dalla disposizione citata, non comportando un’alterazione della disponibilità o del controllo degli attivi strategici; inoltre, nel caso di specie il pegno sulle azioni non comprenderebbe il diritto di voto, sicché anche sotto tale profilo l’operazione non potrebbe ritenersi rilevante ai fini della disciplina in esame; infine, dovrebbe distinguersi tra la costituzione della garanzia e l’assegnazione in garanzia, espressamente presa in esame dalla norma, giacché solo quest’ultima potrebbe incidere sulla disponibilità degli asset strategici”
Ad avviso del TAR Lazio, la costituzione della garanzia incide ab initio e inevitabilmente sulla disponibilità ed il controllo del bene oggetto della garanzia da parte del debitore, giacché gli attivi concessi in garanzia risultano vincolati al soddisfacimento del credito.
Rileverebbero ai fini dell’applicabilità della normativa Golden Power, ad avviso del giudice amministrativo, oltre al diritto di voto, le ulteriori prerogative attribuite al titolare del pegno, tra le quali il TAR Lazio annovera: “per esempio, l’esercizio dell’azione di responsabilità, l’impugnazione delle delibere assembleari, le azioni cautelari di revoca dell’amministratore, nonché la facoltà di percezione degli utili, trattandosi di beni fruttiferi; infine, anche sotto tale profilo deve evidenziarsi che secondo la deroga pattizia il diritto di voto spetterebbe al creditore pignoratizio a fronte dell’inadempimento del debitore rispetto ai finanziamenti concessi, di tal che comunque l’astratta idoneità ad incidere, in tale fase, sugli assetti societari non può essere negata”
Fermo restando che ove l’obbligazione sia adempiuta, il debitore non andrà incontro all’escussione della garanzia (e quindi la titolarità dei diritti di voto non muterebbe), il Giudice di prime cure ha dunque rigettato la censura della parte ricorrente secondo cui la costituzione della garanzia non abbia alcuna incidenza sulle poste attive oggetto della stessa o sul patrimonio del debitore e che tale incidenza sia correlata solo all’assegnazione del bene in garanzia, giacché, al momento dell’assegnazione, l’effetto di spossessamento in capo al debitore deve inevitabilmente compiersi per assicurare il soddisfacimento del creditore.
La motivazione è infatti fondata sulla circostanza che l’ultima emissione era stata effettuata ad esclusivo beneficio dell’unico socio, con un ulteriore incremento del già notevole debito della società. “Sembra contrastare con la ragionevole gestione della società la stipula di finanziamenti con concessione di garanzie al fine di addivenire alla distribuzione di utili anche in assenza di ricavi” stigmatizza la PdC nella propria difesa processuale, sottolineando che “dopo l’ultima emissione obbligazionaria di 250 milioni è stato assegnato un rating B3 [da Moody’s], di investimento non sicuro”. Pertanto, l’utilizzo dei fondi derivanti dall’ultima emissione potrebbe, concretamente e non solo in astratto, ad avviso del giudice amministrativo, comportare l’inadempimento della società, con la possibilità di esercizio del diritto di pegno da parte degli obbligazionisti ed il conseguente trasferimento del controllo della Target.
La PdC ha imposto quindi di destinare i fondi derivanti dall’ultimo prestito obbligazionario di 275 milioni alla realizzazione del piano industriale e “ gli ulteriori eventuali investimenti [non previsti dal piano industriale] necessari per garantire la continuità, lo sviluppo e il rafforzamento degli attivi strategici detenuti”.
Il provvedimento della PdC è quindi entrato nel merito dello scopo che la Target aveva definito per il debito raccolto, determinandone una deviazione. La sentenza non specifica se possa comunque essere effettuata la distribuzione straordinaria di dividendi all’unico azionista approvata dalla Target. Deve desumersi che ciò sia consentito solo nei limiti in cui sia rispettata la prescrizione del provvedimento della PdC.
Tutto ciò, peraltro, nonostante il fatto che l’originaria costituzione del pegno avesse ottenuto il nulla osta e che la regolamentazione della garanzia avesse previsto espressamente specifici presidi a tutela dell’effettività dell’applicazione della normativa Golden Power di cui al d.l. 21/2012, segnatamente:
(a) che i diritti di voto, i diritti amministrativi e i diritti economici relativi alle azioni oggetto dei pegni rimanessero in capo a Cedacri fintantoché non si fosse verificato un inadempimento di quest’ultima alle proprie obbligazioni;
(b) una clausola di conformità alla normativa di cui al d.l. 21/2012, ai sensi della quale, al verificarsi di un inadempimento da parte di Cedacri, i diritti economici e relativi alle azioni di Cedacri avrebbero potuto essere esercitati dai rispettivi creditori pignoratizi esclusivamente in conformità alla normativa di cui al d.l. 21/2012.
A tal fine, Cedacri si era impegnata ad effettuare quanto richiesto dalla normativa in questione (incluso l’invio della relativa notifica alla PdC) e i creditori pignoratizi si erano impegnati a rispettare la predetta normativa, nonché
(c) per l’appunto anche la costituzione dei pegni era stata espressamente subordinata all’ottenimento del nulla osta previsto dal medesimo d.l. 21/2012.
Mette conto evidenziare il notevole impatto sulla gestione degli affari dell’impresa che, indipendentemente dalle cautele assunte al fine di conformare il proprio operato alla normativa che viene in rilievo, risulti soggetta a obblighi di notifica riferiti ad atti societari che possano tradursi in un cambio di controllo sugli attivi strategici solo in via meramente eventuale, quale è il caso il pegno su azioni e conti correnti. Ciò vale, a fortiori ove il provvedimento di autorizzazione richieda alla società di impiegare il denaro raccolto, rispetto al quale il pegno è accessorio, non nei termini concordati con gli investitori, bensì in maniera da garantire la continuità aziendale e quindi il rimborso del denaro ricevuto, con la finalità – non espressamente indicata, ma che appare implicita – di neutralizzare la possibilità di esercizio dei diritti dei creditori pignoratizi.
Appare utile il raffronto del caso qui in commento con almeno un autorevole precedente, segnatamente, il caso Open Fiber. Nell’ambito dell’operazione di finanziamento degli investimenti necessari alla realizzazione del proprio piano industriale 2017-2026, la società Open Fiber s.p.a. aveva notificato la stipula di un contratto di finanziamento che prevedeva un pegno sulle azioni di Open Fiber detenute da Enel e da CDP Equity. Pur non rilevandosi particolari profili di criticità nell’operazione in esame, era in effetti stato evidenziato che l’eventuale escussione del pegno potrebbe dare luogo alla vendita forzosa delle azioni ai sensi dell’articolo 2797 del c.c. ovvero, alternativamente, all’assegnazione delle stesse ai creditori pignoratizi. Tuttavia, non ravvisandosi peraltro i presupposti per l’esercizio dei poteri speciali, con la delibera del Consiglio dei ministri 29 agosto 2017, è stato prescritto alla società Open Fiber ed ai suoi soci l’obbligo di notifica preventiva, ai sensi del decreto-legge n. 21 del 2012, ma soltanto all’eventuale verificarsi dell’escussione della garanzia pignoratizia (cfr. Relazione al Parlamento sull’esercizio dei poteri speciali per l’anno 2018 (pp. 22, 34-35)).
Rispetto a tali vari scenari parte della dottrina, alla ricerca di un criterio guida uniforme, riscontra la necessità di distinguere ai fini che qui ci occupano tra “(i) il pegno su partecipazioni con diritti di voto trasferiti al creditore pignoratizio ex art. 2352 c.c. e (ii) il pegno su partecipazioni in cui i diritti di voto restano in capo al soci” ritenendo che nel caso di “pegno su partecipazioni in cui le parti decidono di lasciare i diritti di voto in capo al socio), più frequente del primo nelle operazioni di project financing, un’interpretazione aderente alla lettera della norma porterebbe a escludere un obbligo di notifica.
Infatti, da una parte, il comma 2 dell’art. 2 del Decreto Golden Power fa riferimento a garanzie su attivi, dall’altra, il comma 5 dell’art. 2 riguarda i trasferimenti di partecipazioni societarie che “determinano l’insediamento stabile dell’acquirente” nel governo della società, in particolare “in ragione dell’assunzione del controllo”.
Sicché un trasferimento di partecipazioni a fini di garanzia che non comporti modifiche nell’assetto di controllo di una società strategica non dovrebbe a rigore rilevare in una prospettiva di controllo degli investimenti esteri. Secondo un’interpretazione letterale, dunque, si ritiene generalmente che il pegno su partecipazioni in cui i diritti di voto restano in capo al socio sia estraneo alla disciplina golden power, salvo che non siano previste pattuizioni che abbiano conseguenze sulla struttura proprietaria dell’impresa.
Si tratta inoltre di una lettura rispettosa del principio di legalità pacificamente applicabile ai poteri golden power, in linea con la recente giurisprudenza amministrativa. Pertanto, come rilevato anche da altri autori, seguendo la ratio della norma, il pegno su partecipazioni dovrebbe avere rilevanza per il golden power solo qualora il creditore ottenga dei diritti di voto” (La costituzione di diritti di garanzia e obblighi di notifica golden power tra teoria e prassi applicativa, a cura di M. Merola – F. Macchi, in P.A. Persona e Amministrazione, vol. 11, fasc. 2, 2022, pp. 693-721 (Allegato n. 2)).
La rilevanza, quale criterio alternativo e non cumulativo, delle soglie dimensionali di cui all’art. 8, lett. c) del D.P.C.M. 179/2020, ai sensi del quale “c) le attività economiche di rilevanza strategica finanziarie, creditizie e assicurative, anche se svolte da intermediari, esercitate da imprese che realizzano un fatturato annuo netto non inferiore a 300 milioni di euro e aventi un numero medio annuale di dipendenti non inferiore a duecentocinquanta unità”.
II giudice amministrativo ha rilevato che Cedacri è una società specializzata “nella fornitura di servizi di outsourcing informatico per il settore bancario e che il Gruppo Cedacri, nell’attuale configurazione, ha conseguito l’obiettivo di differenziare il relativo business per offrire alla clientela una gamma completa di servizi per le istituzioni finanziarie, integrando i servizi legati al Core Banking, il BPaas (Business Process as a service) per le lavorazioni di back office e stampa documentale, i servizi di sviluppo di soluzioni e progetti custom, la fornitura di soluzioni software verticali su specifici ambiti quali la finanza, il RegTech e l’antiriciclaggio”.
Tanto basta ad avviso della Corte a certificare la corretta valutazione svolta dall’amministrazione in merito alla sussistenza dei requisiti soggettivi di applicabilità della disciplina. Applicabilità che risulta correttamente riscontrata sulla base dell’ulteriore e separato criterio dimensionale posto che, Cedacri è impresa che supera le soglie di fatturato previste dall’art. 8 del d.P.R. n. 179/2020, in quanto il fatturato realizzato in favore di banche eccede i 300 milioni di euro.
Infine, irrilevante ad avviso del TAR Lazio è la circostanza che Cedacri, non sia un operatore finanziario, creditizio o assicurativo e che, dunque, il fatturato relativo alle soluzioni di c.d. “Core Banking”, unica porzione che l’autorità avrebbe dovuto considerare rilevante nel caso di specie, non raggiungerebbe la soglia prevista dal D.P.C.M. 179/2020 ai fini dell’individuazione delle attività economiche di rilevanza strategica, giacché “tale limitazione non risulta in alcun modo dal tenore letterale della disposizione che, nell’individuare i limiti del fatturato rilevante, si riferisce alle “imprese che realizzano un fatturato annuo netto non inferiore a 300 milioni di euro”, senza che si possa in alcun modo da tale formula inferire le necessità di scorporare i ricavi relative alle varie attività esercitate; in secondo luogo, tale contestazione risulta generica e non dimostrata, non avendo la ricorrente in alcun modo precisato il fatturato riconducibile ai diversi ambiti in cui opera”.
Considerazioni conclusive
Nel complesso, la sentenza nel caso Cedacri mette a nostro avviso bene in evidenza anzitutto un dato di realtà, vale a dire, la particolare difficoltà (in ambito Golden Power, assai più che in altri) sottesa alla rigida applicazione di criteri strettamente giuridici e pre-determinati, giacché la disciplina Golden Power è “a maglie volutamente larghe al fine di non imbrigliare […] il presidio costituito dalla spendita del potere omonimo” e sugli atti rientranti nell’ambito di applicazione di tale disciplina il “controllo giurisdizionale non può che essere estremamente blando in considerazione della rilevanza anche politica delle valutazioni operate dal Consiglio dei ministri.” (M. Clarich, La disciplina del golden power tra Stato, mercato ed equilibri geopolitici, in Giurisprudenza Commerciale, fasc. 4, 1° agosto 2024, pag. 702).
Conclusivamente, pertanto, si evidenzia un quadro di insieme molto peculiare, caratterizzato, in estrema sintesi, da un lato, da un ambito di applicazione assai ampio e un altrettanto ampia discrezionalità dell’amministrazione e, dall’altro, da un sindacato giurisdizionale per certi versi attenuato in quanto, riferibile alla qualificazione dei provvedimenti Golden Power quali atti di “alta amministrazione”.
Tutto ciò impone l’adozione della massima cautela da parte delle imprese nell’ambito delle valutazioni afferenti alla applicabilità della normativa Golden Power e ai relativi obblighi di notifica da ciò derivanti.
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